3 червня міжнародне рейтингове агентство S&P Global знизило рейтинг українських цінних паперів, які прив'язані до ВВП, до "дефолту". З чим це пов'язано та що означає? Розбирався "Ми – Україна".

ВВП-варанти: що таке і що не так?

Передісторія випуску цінних паперів. У 2014 році економіка України скоротилася на 6,8%, гривня втратила 70% вартості, тоді як на 2015 рік припав складний період виплати за зовнішнім боргом, який відкривав "парад" погашення.

У 2015 році треба було сплатити майже 15% зовнішнього боргу, а протягом 2016-2019 років – майже 48%. 42,8% боргу требо було сплатити у доларах, а 41,6% – у гривні (решта – інші валюти). Золотовалютні резерви на той момент були $12,6 млрд, тоді як сплатити треба було $15 млрд. Уряд взявся за боргову реструктуризацію.

Реструктуризація боргу у 2015 році та ВВП-варанти. Міністерство фінансів в уряді Арсенія Яценюка, яке тоді очолювала Наталія Яресько, провело реструктуризацію боргу.

За результатами на $14,4 млрд отримали відстрочку за виплатами, а сплату у 2015-2023 роках перенесли на 2019-2017 роки. Одну п'яту частину боргу тоді списали під цінні папери — ВВП-варанти, які отримали кредитори. Їхня номінальна сума склала $3,24 млрд.

ВВП-варанти, або інструменти відновлення вартості (value recovery instruments, VRI) – цінні папери, виплати за якими прив'язані до темпів зростання ВВП України. До 2021 року розрахунки за ними не були передбачені, а відтоді увімкнулися з дворічним лагом. Тобто у 2021 році сплата за 2019 рік і так далі. Останні розрахунок мав відбутися у 2040 році.

Далі умови передбачили такі:

• виплати стартують в разі досягнення українським ВВП позначки $125,4 млрд і цей рівень було досягнуто у 2018 році;
• зростання ВВП більше ніж на 3%, але менше ніж на 4% передбачає виплату кредиторам 15% від приросту вище 3%;
• зростання ВВП 4% і більше – виплату кредиторам 40% від приросту понад 4%.
• У 2021-2025 роках виплати були обмежені – не більше 1% ВВП.

Операції з ВВП-варантами. Міністерство фінансів викупила частину емітованих цінних паперів до повномасштабного вторгнення. Станом на 4 лютого 2022 року міністерству належало близько 20% загальної номінальної суми.

За зростання ВВП Україна заплатила кредиторам двічі:

• у 2021 р. – $40,75 млн за 2019 р.;
• у 2024 р. – $200,6 млн за 2021 р. Після повномасштабного вторгнення із власниками цих цінних паперів домовились про відтермінування платежів на два роки та до 2041 року продовжили строк обігу варантів.

У 2022 році почалося повномасштабне вторгнення і реальний ВВП України впав на 28,8%. Після цього відбувся "відскок" на низькій базі порівняння: у 2023 р. ВВП зріс на 5,3%.

В червні 2025 року мали заплатити 15% - за зростання від 3% до 4% у 2023 році, та 52% (40%+12%) - за зростання на 1,3 відсоткових пункта понад 4% зростання ВВП.

Розмір виплати у 2025 році мав би становити близько $1,2 млрд. Проте також за домовленістю 2022 року сума мала бути вдвічі меншою. Тож до виплати у 2025 році передбачалося $0,67 млрд.

Домовленості з кредиторами та дефолт за варантами. Минулого року Україна вирішувала проблему із реструктуризацією своїх боргів за євробондами. Досягнути угоди вдалося в липні. З-поміж інших умов, між єврооблігаціями та ВВП-варантами виключили крос-дефолт (про нього нижче).

Також наприкінці липня минулого року Кабмін ухвалив постанову 865 із наступною нормою:

"забезпечити тимчасове зупинення здійснення платежів за зобов’язаннями за державними деривативами 2015 року на строк, установлений статтею 2-1 Закону України "Про особливості здійснення правочинів з державним, гарантованим державою боргом та місцевим боргом і державними деривативами".

Тобто йдеться про призупинення платежів за ВВП-варантами, поки тривають перемовини їхніми власниками. Для реструктуризації потрібна згода 75% власників та Міністерство фінансів пропонувало їхньому спецкомітету різні її види. Схвалення досягнути не вдалося і 2 червня треба було розрахуватися. Керуючись постановою, Україна не сплатила, тому 3 червня S&P Global оголосило про дефолт саме за ВВП-варантами.

При цьому не змінився довгостроковий рейтинг фінансових ресурсів для України, тобто в іноземній валюті – SD (Selective Default, вибірковий дефолт), встановлений вже давно. Також є незмінним суверенні рейтинги в національній валюті – ССС+ (клас істотного ризику).

Проте слово "дефолт", нехай навіть й щодо одного різновиду цінних паперів, лунає лячно, тому "Ми – Україна" попросив експертів розповісти про його наслідки зараз та в разі відбудови після завершення війни.

Що означає дефолт за ВВП-варантами?

Олег Пендзин, експерт Економічного дискусійного клубу:

- Є таке поняття – крос-дефолт. Це означає, що якщо у вас хоча б по одному з ваших євробондів, ваших зобов'язань наступає дефолтний стан, всі інші тримачі ваших цінних паперів, ваших євробондів мають право миттєво подати на погашення ваших зобов'язань. Крос-дефолт означає, що дефолт по одному паперу – і до вас одразу набігають кредитори. Так от по ВВП-варантам крос-дефолт не наступає. Це головне, що треба знати.

В мирний час ми активно сиділи на міжнародних фінансових ринках, випускали облігації, продавали облігації. Це було одним із напрямків рефінансування дефіциту нашого бюджету. З 2022 року ми не присутні на міжнародних фінансових ринках. З 2022 року ми фактично знаходимося у технічному дефолті. З того часу ми реструктуруємо наші зобов'язання і ми не зробили жодної виплати.

Тож з цієї точки зору для нас немає жодного значення сьогоднішні дефолтні речі. Основне джерело погашення дефіциту бюджету зараз – це макрофінансова допомога наших партнерів, яку Україна отримує по міжурядовим угодам. Тобто ми не випускаємо облігації, які продаються на фінансових ринках, а нам гроші дають наші партнери – Україні, як суверену. Отак це виглядає.

Ми абсолютно чітко і прозоро пояснили власникам, що рамка ВВП-варантів станом на 2016 рік і станом на 2023 рік – це дві абсолютно різні умови. В 2022 році ми втратили 30% ВВП. Це означає, що база порівняння сильно впала і будь-яке невеличке підвищення дає великий відсоток росту. У нас з вами було зростання ВВП 5%. Це не означає, що ми виросли на 5% по відношенню до 2021 року. Це означає, що ми виросли на 5% по відношенню до 2022 року, коли було падіння – мінус 30%. Ми й пояснили тримачам варантів, що треба міняти рамку. Бо чинні умови не зовсім коректні по відношенню до України. Ну от акули капіталізму тепер смоктатимуть лапоть.

Нам в будь-якому випадку треба буде повертатися на міжнародні фінансові ринки. В любому випадку ми будемо домовлятися з тримачами варантів. Але це буде після війни, це не буде зараз. Шанс на прийнятну реструктуризацію є завжди. Головне – це бажання обох сторін.

Андрій Новак, голова Комітету економістів України:

- Те, що зараз поширюється інформація про невиплату Україною купону по облігації державної позики – це не більше, ніж технічні проблеми. Ми розуміємо, що у будь-якому випадку Україна зараз має глибоко дефіцитний державний бюджет, який зумовлений надзвичайно великими витратами на оборону, на військові дії.

У цих умовах, на щастя, Україна не є наодинці з проблемами та нам допомагають практично всі цивілізовані країни – військовою, економічною, торговельною, фінансовою допомогою. На сьогодні є декілька програм міжнародних фінансових інституцій, таких як МВФ, Світовий банк, ЄБРР. Плюс Україна має фінансові угоди як про безповоротну фінансову допомогу, так і про дуже сприятливу майже безпроцентну кредитну допомогу з десятками країн світу. Усе це в сукупності дозволяло, дозволяє та буде дозволяти у найближчі роки під час війни покривати величезний дефіцит бюджету.

Розуміємо, що є першочергові статті витрат. Під час війни це витрати на військові цілі. Є захищені соціальні статті. Ну а наступними вже йдуть статті обслуговування державного боргу. Очевидно, що зараз просто виникла технічна ситуація, коли вільні кошти на рахунках Держказначейства, з урахуванням першочергових витрат на оборону та соціальні статті, не повністю забезпечує виплати по купонах по облігаціях державного боргу. Не більше. Роздмухування того, що Україна оголошує дефолт – це можливо навіть один з елементів російського ІПСО.

Чому не вийшло домовитись про реструктуризацію, враховуючи, що цивілізовані країни нам допомагають? Відповідь дуже проста. Ми бачимо, що і на найвищому політичному рівні, і, зрозуміло, що на фінансовому рівні є дуже багато мотивованих політиків та фінансистів, які відображають ІПСО на користь російської сторони. Це треба сприймати так само, як і величезну кількість ІПСО з приводу військово-політичної ситуації.

Після завершення війни перемогою України і поразкою російської федерації, бо інакшого результату бути не може, всі економічні процеси в Україні і навколо України будуть нестандартними Це не буде типова ринкова ситуація, відповідно до ринкових індексів, валютних індексів. Буде масштабна програма відбудови, відновлення української економіки, в якій будуть зацікавлені практично всі країни та міжнародні організації, які зараз підтримують Україну. Цю ситуацію не можна буде характеризувати типовою поведінкою якихось суб'єктів на фондовому, валютному ринку. Кредитні рейтинги чи індекси, зараз чи у перші роки після війни, не матимуть якогось важливого значення в процесі відбудови на трильйони доларів.

Раніше ми розповідали, чому Україна хоче приєднатися до Єдиної зони платежів у євро (SEPA) та що для цього треба зробити.