До 1 серпня Україна має домовитись про реструктуризацію зовнішнього державного комерційного боргу. Якщо до цієї дати не встигне домовитися про відстрочку або не сплатить кошти за обслуговування, сповзе у суверенний дефолт. Про які борги йдеться, які варіанти реструктуризації та ризики в разі дефолту, розбирався "Ми – Україна".

Про який борг йдеться?

Державний та гарантований державою борг за підсумками І кварталу цього року становить $151,1 млрд, де $108,1 млрд – зовнішній. В усій структурі боргу майже 53,8% - від міжнародних фінансових організацій та урядів, 27,4% - цінні папери на внутрішньому ринку. Обидві складові не викликають занепокоєння, адже зовнішні позики МФО та урядів під низький відсоток та з відстрочкою платежів, внутрішні цінні папери більшою частиною належать НБУ, на ОВДП, які випускає уряд, стабільний попит.

2,8% боргу – це позики банків та фінустанов, але найбільш тривожна складова – 16% у структурі боргу. Це цінні папери, які випущені на зовнішньому ринку – євробонди. Вони дорогі в обслуговуванні, а належать приватним інвесторам, домовлятися із якими про відстрочку та зміну умов набагато складніше, ніж з урядами та МФО.

Після початку російської агресії у 2014 році Україна розпочала перемовини про реструктуризацію боргу, який до червня 2015 року сягнув позначки $43,5 млрд. До кінця серпня-2015 домовилися про списання 20% основного боргу – $3,6 млрд. Натомість з кредиторами узгодили ВВП-варанти – інструмент повернення вартості (value recovery instruments, VRI). Це інструмент розрахунку, який прив'язаний до зростання українського ВВП. В разі зростання ВВП до 3% виплати є нульовими, якщо в діапазоні від 3% до 4% – 15% від приросту ВВП понад 3%, якщо зростання понад 4% – 40% від приросту. Строк виплат за ВВП-варантами – з 2021 по 2040 роки, враховуючи, що вперше виплата буде за 2019 рік, а востаннє – за 2038 рік.

Також у 2015 році Україна здійснила емісію євробондів обсягом $912,354 млн із підвищеною купонною ставкою 7,75% (до реструктуризації 2015 р. ставка була 7,22%). Нинішня дата погашення цієї серії (XS1303921214) – 1 вересня 2024 року. Треба погасити і саму суму, і відсотки, які вже її перевищили утричі. Загалом $4,5 млрд. Разом із цією емісією в період до 2021 року було 13 емісій, 11 у доларах та 2 у євро, за якими борг становить майже $20 млрд. Плюс варанти з номінальною вартістю $3,239 млрд.

Окрім серії із погашенням у вересні цього року, протягом наступних чотирьох років треба буде гасити (обсяг емісії, без відсотків):

• $1,355 млрд – вересень-2025;
• $1,4 млрд – вересень-2026;
• $750 млн – лютий-2026;
• $1,328 млрд – вересень-2027;
• 1 млрд євро – червень-2028;
• $1,318 млрд – вересень-2028.
• Решту з 13 -ти пізніше, а останню – у березні-2035.

13 випусків єврооблігацій реструктурували у серпні 2022 року. Списання боргу не було, а от строки погашення перенесли на два роки і нинішні вказані вже з урахуванням нових термінів. Також на два роки відбулося відтермінування сплати відсотків та змінились умови ВВП-варантів – виплати відстрочили. 

Термін дії цієї домовленості спливає 1 серпня 2024 року. Після цієї дати Україна має готуватися до першого погашення та сплатити відсотків.

Хто із ким та про що домовляється?

Про нову реструктуризацію домовляється Міністерство фінансів із власниками єврооблігацій – це західні банки, інвестиційні фонди, страхові компанії. Серед них називають Black Rock, Neuberger Bergman, Allianz SE, Vanguard, Capital Group, Royal Bank of Canada, Credit Suisse, UBS, Credit Agricol, Intesa Sanpaolo. Це не офіційний перелік, бо на загал він не виставляється.

Частина кредиторів, яким належить близько 20% українських євробондів, входять у спеціальний комітет кредиторів, із яким веде перемовини уряд, а з деякими вони тривають у двосторонньому форматі. 17 червня Мінфін сповістив: домовленості досягти не вдалося.

Що запропонували кредитори? Кредитори запропонували номінально скоротити борг на 22,5%.

Обміняти 40% євробондів та нарахованих по ним відсотків на облігації із фіксованим купоном (доходом) 7,75% двома серіями з погашенням у 2034 та 2035 роках. 37,5% євробондів – на облігації з терміном погашення у 2036 р. та зі змінним купоном: 0,5% у 2024-2027 роках, 3,5% у 2028-2033 роках, 7,75% після 2034 року.

Пропозиції узгоджують з МВФ та Групою кредиторів України, до якого входять країни G7 та члени Паризького клубу кредиторів – Канада, Франція, Німеччина, Японія, Велика Британія та Сполучені Штати Америки. Від них варіант власників євробондів не отримав схвалення, бо на таких умовах Україна не вписується у боргову стратегію.

Що запропонував уряд? Один варіант – випустити п'ять серій єврооблігацій (Vanilla Bonds) із строком погашення у 2034, 2035, 2036, 2038 та 2040 років та сплачувати купони 1% у 2024-2025 роках, 3% у 2026-2027 роках, 6% починаючи з 2028 року. Власникам євробондів такі облігації пропонують у такій пропорції: за кожні $1000 основної суми євробондів та відсотків за ними – $400 основної суми нових облігацій.

Інший варіант – обміняти євробонди на Vanilla Bonds та державні деривативи. Державні деривативи треба буде обміняти у 2027 році на Vanilla Bonds. Їхня номінальна вартість буде залежати від податкових надходжень України та рівня ВВП, які мають бути адекватного вимогам МВФ рівня.

За обома варіантами передбачається зниження боргу в діапазоні від 25% (якщо економіка України буде покращуватися) до 60%. 20% інвесторів із обома пропозиціями не погодилися.

Які ризики?

"Ми продовжимо продуктивні переговори з інвесторами задля врегулювання всіх наявних розбіжностей. Ми впевнені, що угоду про реструктуризацію може бути досягнуто в найближчі тижні до закінчення діючої відстрочки платежів", - запевняє міністр фінансів Сергій Марченко.

Не на користь оптимізму грає те, що між варіантами реструктуризації, які запропонувала Україна та власники євробондів дуже суттєва відмінність.

"Я приймав участь у кількох десятках реструктуризацій єврооблігацій як консультант, член комітету кредиторів або тримач, - вказує фінансовий експерт Андрій Нестерук, - На жаль, таку велику різницю в початкових поглядах на умови, як тут, я бачив рідко. Принаймні у тих випадках, коли все закінчилося успішною реструктуризацією".

Він звертає увагу на те, що озвучені пропозиції вже були результатом дискусій і це вже мав бути певний компроміс.

"Для України на даному етапі було важливо обговорити всі варіанти реструктуризації, оголосити свою позицію (яка є конструктивною, бо передбачає сплату невеликих відсотків, та узгодженою з МВФ/іншими офіційними партнерами), зібрати фідбек з ринку, погодити структуру майбутньої угоди. Наразі ми переходимо до консультацій з широким колом кредиторів, оскільки для успішної угоди потрібна згода 2/3 власників боргу", - заспокоює голова податкового комітету ВР Данило Гетманцев та зазначає, що зради немає.

Західні фінансові видання хоч зраду і не розганяють, але вказують: якщо до 1 серпня домовленості не буде, Україна сповзе у суверенний дефолт. Переддефолтний кредитний рейтинг за оцінками агентств Україна вже має, що й не дивно, з огляду на війну.

Дефолт – це неможливість розрахуватися із боргами. Оскільки Україна домовляється про реструктуризацію, і не вперше, вона де-факто уже в цьому стані. Питання лиш у формалізації, яка настає, коли час розраховуватися, а немає чим.

Британський економіст Тімоті Еш вважає, що нове відтермінування щодо обслуговування боргу чи певна форма реструктуризації є кращими, ніж відсутність рішення та дефолт. Бо дефолт – це піар-негатив для України та її донорів. Тобто їм буде важче пояснювати своїм громадянам, чому вони нам допомагають. До того ж після завершення війни саме приватний сектор може стати ключовим партнером України у відновленні. Тобто із ними не треба псувати відносини.

"Якщо на той час Україна все ще перебуває в стані дефолту, це призведе до затримки доступу на ринок і внеску приватного сектора у зусилля з відновлення та реконструкції", - зазначає економіст.

Після формалізації дефолту найбільший ризик – неможливість або складність запозичень на зовнішніх ринках. Проте голова Комітету економістів України Андрій Новак упевнений – якщо до 1 серпня угоди про реструктуризацію не буде, у короткостроковій перспективі змін не буде. Бо зараз Україна, яка тримається на запозичення, залежить у першу чергу від прямих – від міжнародних фінансових організацій та урядів, а не від приватних інвесторів.

Економіст каже, що у бюджети країни вже закладають підтримку України до 2027 року, тому на неї зможемо розраховувати. Він також зазначає, що на чотирирічну програму МВФ, яку Україна виконує, через відсутність угоди також не має бути впливу. Хоча у меморандумі про співпрацю уряд заклав врегулювання комерційного боргу до середини 2024 року, у тому числі за рахунок реструктуризації. За її підсумками до кінця року маємо оновити Середньострокову стратегію управління держборгом.

"У нас є діюча програма з МВФ на чотири роки на суму майже $16 млрд, вона виконується по графіку і 2 серпня із нею та і загалом з точки зору фінансового стану України нічого не зміниться. Так званий ймовірний дефолт через те, що Україна не домовилась про реструктуризацію зараз під час війни, не несе додаткових загроз у сприйнятті світу. Світ розуміє, що на території України війна, тому ставлення, у тому числі фінансово-економічне, не може бути таким, як у мирний час. Вона не може день у день виконувати свої зобов'язання, - каже Новак, - Упевнений, що переговори призведуть до позитивного рішення, якщо кредитори колись хочуть отримати свої гроші із відсотками, вони повинні піти на реструктуризацію. Тому вважаю, прийдуть до розуміння щодо реструктуризації та списання частини боргу. У той же час Україна буде отримувати допомогу із багатьох джерел, зокрема й фінансово-економічну – від Світового банку, МВФ, ЄБРР та урядів багатьох десятків країн. Саміт миру показав, що коаліція підтримки збільшується".

Тож угода з приватними кредиторами потрібна. Але у гонитві за строками її укладання треба не втратити вигідні для України умови.

Нагадаємо, що раніше "Ми – Україна" розповідав про те, чим завершився Глобальний саміт миру та що буде після нього.